Fastighetsbolaget Hemsö - Rapportkommentar

Hemsö är ett fastighetsbolag inriktat på samhällsfastigheter. Tidigare har bolaget varit helägt av Kungsleden, för att sedermera bli utköpt av Tredje AP-fonden. Sedan 2013 äger Sagax 15% av Hemsö, medan Tredje AP-fonden äger resten. Den som vill läsa mer om Hemsös historia kan antingen läsa mer på hemsidan eller i den senast publicerade årsredovisningen (2015).

Igår publicerades Hemsös bokslutskommuniké för år 2016, nedan följer mina övergripande kommentarer.

Säkerställda skulder
Hemsö har de senaste åren ändrat sina finansiella mål kraftigt, och särskilt det beträffande hur stor andel av bolagets fastigheter som skall vara finansierade med säkerställda skulder. Detta mål har ändrats kraftigt över åren. Vi kan notera från Årsredovisningen 2013 att bolaget vid det tillfället inte hade ett mål om hur hög den säkerställda skulden skulle vara. Från Årsredovisningen 2014 kan vi utläsa att målet vid det tillfället var att ligga mellan 15% och 30% i säkerställd skuld. År 2015 hade målet blivit att maximalt endast maximalt 20% ska vara finansierat med icke-säkerställda skulder. Den faktiska utvecklingen för säkerställda lån har sett ut som följande:

2012-12-31: 62,5%
2013-12-31: 40,6%
2014-12-31: 29,2%
2015-12-31:15,4%

Under 2016 har den säkerställda låneskulden ytterligare minskat, och hade i slutet av kvartal 4 gått ned till...

2016-12-31: 7,7%

Det slår mig som att ett mycket målmedvetet och intelligent arbete ligger bakom att över tid få ner den säkerställda låneskulden. Hemsö får mycket förmånliga villkor på obligationsmarknaden, som exempel kan anges att senaste obligationen utfärdades den 20e januari 2017 och innebar att Hemsö lånade 500 MSEK till en fast ränta om 0,217%. Bolaget har i dagsläget en disponibel likviditet 12 774 MSEK (!), varav 11 842 MSEK är hänförliga till outnyttjade krediter och 932 MSEK till kassa.

Räntekostnader
På flerårsöversikten kan vi se att räntekostnaderna trots ett ökat inslag av icke-säkerställda lån, sjunkit kraftigt de senaste åren:

2012-12-31: 3,42%
2013-12-31: 3,04%
2014-12-31: 2,26%
2015-12-31: 1,95%

Denna trend har fortsatt det senaste året:

2016-12-31: 1,50%

Duration
Jag anger här enbart förändringen för Hemsö mellan 2015 och 2016:

Hyresduration 2015 /// [2016]: 7,6 år /// [8,1 år]
Räntebindning 2015 /// [2016]: 3,6 år /// [4,6 år]
Kapitalbindning 2015 /// [2016]: 2,8 år /// [4,1 år]

I mina ögon är alla ovanstående siffror indikativa om en konservativ finansieringsstrategi. Bolagets belåningsgrad om 64,0% ter sig inte offensivt i det sammanhanget, särskilt som bolaget har ägare med mycket omfattande finansiella muskler.

Förvaltningsresultat
Hemsö levererade under 2016 ett förvaltningsresultat på 1 111 MSEK, att jämföra med 959 MSEK för 2015. Tillväxten i förvaltningsresultatet var alltså 15,84%. Hemsö hade en avkastning på Eget Kapital på 30,4% för år 2016, men detta inkluderar värdeförändringar. Om vi endast ser på förvaltningsresultatet blir den löpande avkastningen på Eget Kapital istället 16,43% om vi räknar med ingående balans EK och 12,81% om vi räknar med utgående balans EK.

Framtid
Bolaget kommunicerade den 6e december 2016 att bolaget sålt en fastighetsportfölj om 1,5 MRD SEK till Samhällsbyggnadsbolaget (SBB). Tillträde kommer att ske den 10 april 2017. Bolaget har under 2017 kommunicerat förvärv om 520 MSEK. Därtill har bolaget en omfattande investeringsportfölj samt ett flertal ramavtal med expansiva verksamheter med behov av mer samhällsfastigheter. Bolaget har också fortsatt utfärda obligationer till förmånliga villkor.

Min bedömning är att Hemsö i närtid kommer att fortsatt sänka sina finansieringskostnader, och att bolaget både kommer kunna höja kvalitén och värdet i det befintliga beståndet genom tilläggsinvesteringar i befintligt bestånd samt selektiva förvärv.

Utan att snurra in er i alltför många detaljer i ett redan långt inlägg, så är min bedömning att Hemsö under de närmaste åren kommer kunna fortsatt hålla en avkastning på eget kapital från den löpande förvaltningen om ca 15%.


Sammanfattning
Sammanfattningsvis får jag säga att jag är mycket imponerad av Hemsös utveckling de senaste åren. Sagax gjorde en investering år 2013 om 285 MSEK för att erhålla sin 15%-iga ägarandel. Baserat på den siffran ser förvärvet mycket bra ut. Att anta 285 MSEK som köpeskilling vid investeringsbedömning är dock kraftigt missvisande i och med att förvärvet betalades med 11,7 miljoner nyutfärdade B-aktier, vilket alltså ledde till en utspädning av Sagax befintliga aktieägare. I dagsläget motsvarar 11,7 miljoner Sagax B-aktier ett värde på ca 1 MRD SEK. Min bedömning, baserat bl.a. på Årsredovisningen för Hemsö Intressenter (Sagax och Tredje AP-fondens gemensamma ägarbolag) är att 15% av Hemsö är värt betydligt mer än 1 MRD SEK. En Eget Kapital-värdering, rakt av, ger ett värde om 1 300 MSEK. Investeringen gjordes dock villkorad med såväl en köpoption för Tredje AP-fonden som en Säljoption för Sagax. Detaljerna av denna är för mig okända, och kan kraftigt påverka det faktiska värdet för innehavet såväl uppåt som nedåt.

Imorgon släpper Sagax sin rapport, ska bli intressant att läsa.

Tills nästa gång,

David