lördag 28 januari 2017

Castellum - en bolagsstyrningsreservation

Jag har, som många andra, läst Castellums bokslutskommuniké i dagarna. Att kommentera kring siffrorna har redan många andra gjort, och jag tänker istället ha ett fokus på ägarstyrbing. I det stora hela har Castellum en mycket attraktiv fastighetsportfölj, med fastigheter som med stor sannolikhet kommer ha högre intjäning och värde 10 år framåt i tiden. Bolaget har nyligen gjort ett stort förvärv vilket överlag verkar ha varit lyckat, mycket till följd av att man kunnat sälja ut stora fastighetsbestånd till väsentligt högre priser än man köpt dem - och det på endast ett par månaders innehavstid. Därtill är bolaget mycket konservativt finansierat, och lär kunna överleva en avsevärt svårare fastighetsmarknad än den vi nu ser.

Mitt perspektiv kommer ta en lite annan karaktär och behandla riskerna med att investera i bolag som inte är ägarstyrda. Därmed kommer jag förklara varför Castellum inte är en intressant aktie för min del, även om jag tidigare i min investerarkarriär varit av en annan uppfattning.

Ett tankeexperiment 
Antag att du ägde 55% av aktierna i Castellum, med fastigheter värda 71 miljarder SEK och ett börsvärde runt 32 miljarder. Som majoritetsaktieägare vill du naturligtvis kontrollera styrelsens sammansättning, och att den efterlever majoriteten av aktieägarnas vilja (i detta fall du). Denna styrelse ska vara direkt involverad i stora investeringsbeslut, och ansvarar även för att tillsätta VD. Hade du i detta läge varit komfortabel med att tillsätta en styrelse beståendes av 7 personer som sammanlagt ägde 69 857 aktier i bolaget till ett sammanlagt värde om ca 8,5 MSEK, och där endast en har ett innehav större än 1,2 MSEK?

Jag är en stark förespråkare av pilotskolan, alltså att såväl styrelse som övrig koncernledning primärt skall få sin förtjänst i bolaget genom värdestegring på privat aktieinnehav. Alla styrelseledamöter i Castellum får högre arvode från sitt styrelseuppdrag, än vad de får i aktieutdelning från Castellum-aktier (märk därtill att detta styrelsearvode föreslås höjas kraftigt). Jag tror inte att detta är den styrelsesammansättning som på bäst sätt motiverar Castellum att sköta sina affärer med aktieägarnas främsta som viktigaste ledstjärna.

Vidare vill jag starkt ifrågasätta Castellums finansieringsstruktur. Låt gå för att man inte önskar ha en särskilt hög skuldsättning, och endast vill belåna fastigheterna runt 50%. Jag vill dock kraftigt ifrågasätta  att bolaget inte sökt preferensaktiefinsnsiering - särskilt som bolaget är så konservativt finansierat. Jag är helt övertygad om att Castellum är precis den typ av bolag som lockar till sig utdelningshungriga investerare, och bolagets konservativa finansieringsprofil hade möjliggjort goda villkor för Castellum att söka finansiering på detta sätt - samtidigt som utdelningsinvesterare får det de önskar. Det hade varit ett mycket bättre alternativ att ha gjort en preferensaktieemission än att göra en stamaktieemission inför Norrporten-uppköpet.

Sammanfattningsvis, ett bolag som betalar sina styrelseledamöter 3,215 MSEK i styrelsearvode (vilket inte innefattar sociala avgifter) men där ledamöterna äger mycket få aktier i bolaget, är inte en bra indikation för bolagets långsiktiga Corporate Governance. I såväl Balder, Sagax, Corem, Wallenstam, Klövern och Fastpartner så representeras styrelsen av ägare med ett aktieägande i miljardklassen. De har således goda incitament för ett särskilt fokus på att skapa långsiktigt aktieägarvärde.

Tills nästa gång,

David

3 kommentarer:

Lundaluppen Blogg sa...

Jag håller till 100 % med att detta är en av de svagaste punkterna hos Castellum. Min plan är att gradvis köpa upp bolaget och bli den där ägaren ;-)

David sa...

Jag hoppas du lyckas med det!

Vissa tror kanske inte att jag är seriös, men jag tror den här typen av styrelse tyvärr kommer ha fel fokus och fel kompetens för att maximera aktieägarvärde. Jag tror att en mer aktieägartung styrelse hade varit mycket mer aggressiv att finansiera fastigheterna med hjälp av icke-säkerställda obligationer och preffar, för att sedan kunna använda befintliga pantbrev för att köpa upp och stycka norrporten utan utspädning (eller i vilket fall med begränsad sådan).

Att dela ut pengar med ena handen och göra nyemission med andra, med allt vad det innebär i såväl rådgivningskostnader som skatteeffekter... Jag hade velat se det skötas annorlunda.

Anonym sa...

Tack för ett mycket bra inlägg. Dessa tjänstemana styrda företag har sina brister. Det räcker väl att säga försäkringsbolaget Skandia.

Med vänlig hälsning

Lars