Castellum - en bolagsstyrningsreservation

Jag har, som många andra, läst Castellums bokslutskommuniké i dagarna. Att kommentera kring siffrorna har redan många andra gjort, och jag tänker istället ha ett fokus på ägarstyrbing. I det stora hela har Castellum en mycket attraktiv fastighetsportfölj, med fastigheter som med stor sannolikhet kommer ha högre intjäning och värde 10 år framåt i tiden. Bolaget har nyligen gjort ett stort förvärv vilket överlag verkar ha varit lyckat, mycket till följd av att man kunnat sälja ut stora fastighetsbestånd till väsentligt högre priser än man köpt dem - och det på endast ett par månaders innehavstid. Därtill är bolaget mycket konservativt finansierat, och lär kunna överleva en avsevärt svårare fastighetsmarknad än den vi nu ser.

Mitt perspektiv kommer ta en lite annan karaktär och behandla riskerna med att investera i bolag som inte är ägarstyrda. Därmed kommer jag förklara varför Castellum inte är en intressant aktie för min del, även om jag tidigare i min investerarkarriär varit av en annan uppfattning.

Ett tankeexperiment 
Antag att du ägde 55% av aktierna i Castellum, med fastigheter värda 71 miljarder SEK och ett börsvärde runt 32 miljarder. Som majoritetsaktieägare vill du naturligtvis kontrollera styrelsens sammansättning, och att den efterlever majoriteten av aktieägarnas vilja (i detta fall du). Denna styrelse ska vara direkt involverad i stora investeringsbeslut, och ansvarar även för att tillsätta VD. Hade du i detta läge varit komfortabel med att tillsätta en styrelse beståendes av 7 personer som sammanlagt ägde 69 857 aktier i bolaget till ett sammanlagt värde om ca 8,5 MSEK, och där endast en har ett innehav större än 1,2 MSEK?

Jag är en stark förespråkare av pilotskolan, alltså att såväl styrelse som övrig koncernledning primärt skall få sin förtjänst i bolaget genom värdestegring på privat aktieinnehav. Alla styrelseledamöter i Castellum får högre arvode från sitt styrelseuppdrag, än vad de får i aktieutdelning från Castellum-aktier (märk därtill att detta styrelsearvode föreslås höjas kraftigt). Jag tror inte att detta är den styrelsesammansättning som på bäst sätt motiverar Castellum att sköta sina affärer med aktieägarnas främsta som viktigaste ledstjärna.

Vidare vill jag starkt ifrågasätta Castellums finansieringsstruktur. Låt gå för att man inte önskar ha en särskilt hög skuldsättning, och endast vill belåna fastigheterna runt 50%. Jag vill dock kraftigt ifrågasätta  att bolaget inte sökt preferensaktiefinsnsiering - särskilt som bolaget är så konservativt finansierat. Jag är helt övertygad om att Castellum är precis den typ av bolag som lockar till sig utdelningshungriga investerare, och bolagets konservativa finansieringsprofil hade möjliggjort goda villkor för Castellum att söka finansiering på detta sätt - samtidigt som utdelningsinvesterare får det de önskar. Det hade varit ett mycket bättre alternativ att ha gjort en preferensaktieemission än att göra en stamaktieemission inför Norrporten-uppköpet.

Sammanfattningsvis, ett bolag som betalar sina styrelseledamöter 3,215 MSEK i styrelsearvode (vilket inte innefattar sociala avgifter) men där ledamöterna äger mycket få aktier i bolaget, är inte en bra indikation för bolagets långsiktiga Corporate Governance. I såväl Balder, Sagax, Corem, Wallenstam, Klövern och Fastpartner så representeras styrelsen av ägare med ett aktieägande i miljardklassen. De har således goda incitament för ett särskilt fokus på att skapa långsiktigt aktieägarvärde.

Tills nästa gång,

David

Min hittills bästa aktieaffär

Återkoppling till föregående inlägg. Mitt bästa investeringsbeslut någonsin var primärt relaterat till att insiders gjorde ett stort aktieköp till en kurs som var 30% över dåvarande marknadskurs.

Under 2009 började jag köpa aktier i fastighetsbolaget Sagax. Deras strategi var och är att äga hägavkastande industrifastigheter i primärt Stockholms- samt Helsingforsområdet (över tid har deras geografiska spridning ökat). Deras track record var gott, den finansiella rapporteringen var transparent, jag gillade deras strategi, finansieringsvillkor, hyresduration och jag gillade verkligen att bolaget handlades till mindre än fyra gånger det internt genererade kassaflödet. Därutöver hade bolaget haft kraftig och lönsam tillväxt, med gradvis ökande driftöverskott%, samtidigt som vakansnivåerna inte tagit nämnvärd stryk av finanskrisen.

Mina första aktier köpte jag för 60 SEK/aktie. När kursen sedan var runt 90 SEK, agerade jag på ett pressmeddelande som annonserade stora insiderköp i bolaget. Tre ledande personer i Sagax styrelse, däribland VDn och tillika största ägaren, hade köpt aktier för totalt lite över 168 MSEK och till en kostnad om 120 SEK per aktie. En sådan otrolig vote of confidence från storägarna, gjorde att jag direkt beslutade mig för att mer än dubblera min position i Sagax. Jag såg att aktien öppnade upp mer än 10% i börsöppningen, och köpte aktier för 104 SEK stycket. När jag några veckor senare kunde konstatera att kursen fallit tillbaka till 90 SEK så köpte jag ännu mer. Det var inte genom skicklighet jag kunde få bättre villkor än huvudägarna, det var enbart på grund av att jag till skillnad från dessa hade och har en avsevärt mindre aktieportfölj att förvalta.

Totalt allokerade jag mer än 1/4 av mitt dåvarande net worth i Sagax . Trots en mindre (och dumdristig) försäljning motsvarar bolaget idag mer än 1/2 av mitt net worth. En aktie då är detsamma som 10 B-aktier och 1 A-aktie idag, och kostar ca 80 SEK per aktie. Ifall ledningsgruppen någon mer gång köper aktier i Sagax för över 100 MSEK och till över 30% premium på dåvarande börskurs, kommer jag på något sätt att hitta ännu mer pengar att allokera in i bolaget.

Av allt jag gjort under min tid som investerare, så är de två sistnämnda transaktionerna två av de jag är absolut mest stolt över.

Tills nästa gång,

David

Lärdom 3 - bedöm och följ insiders

En strategi jag över åren använt framgångsrikt är att ha god koll på vad insiders gör i sina respektive företag, och att agera därefter. Genom åren har jag med stor förtjänst varit aktieägare i bolag som Sagax, Balder, Bahnhof, Deltaco, Avanza, Malmbergs, Kabe och AQ Group. Utöver detta har jag med viss tur tjänat goda pengar på HQ såväl som Nobia (båda dessa räknar jag idag till investeringar som gjordes på felaktiga premisser, det var en stor del tur att jag blev orolig för HQs tradingresultat och sålde ut på en stor vinst innan det värsta briserade).
 
Gemensamt för innehaven Avanza, HQ och Nobia, var att jag fann dessa uppslag efter att slaviskt följt aktieinnehaven för dåvarande Öresund Investmentföretag. Min tanke att leta i denna lista, var att dessa människor visat sig vara duktiga investerare - genom att ta inspiration av deras idéer kunde jag göra en utsållning som gjorde mina investeringsbeslut sannolikt bättre.

Gemensamt för övriga innehav nämnda ovan, är att de alla har haft en ledningsgrupp i stor del beståendes av entreprenörer/grundare som också varit största aktieägare i respektive bolag. Att leta efter bolag med denna karaktär är överlag ett mycket gott idéunderlag för vidare undersökning och inspiration. Det är såklart ingen garanti för att den underliggande verksamheten är bra, eller att resultatet för investeringen blir bra, vilket bland annat visat sig i min investering i Bonheur (vilken jag har sålt med stor förlust).

Ifall en insider väljer att köpa mer aktier till rådande kursnivåer, är det generellt en väldigt god idé att ta sig en titt på bolaget. Ifall insidern har ett mycket gott track record och ett stort tidigare aktieägande, blir bolaget självklart än mer intressant. Ifall du redan förstår och äger aktier i ett sådant bolag där insiderköpen börjar komma tätt - så är förutsättningarna goda för att kraftigt öka positionen i bolaget. Faktum är att mitt absolut bästa aktiva investeringsbeslut varit direkt relaterat till precis en sådan situation. Mer om det i ett kommande inlägg!

Tills nästa gång,

David